От чего зависит размер дивидендов

Дивиденды занимают ощутимую долю в доходе, который акции приносят своим владельцам. Поэтому инвесторы, с целью снижения рисков и неопределенностей, стремятся понять как можно прогнозировать будущий размер дивидендов отдельных компаний. На первый взгляд может показаться, что в условиях постоянно меняющейся экономической среды заранее прогнозировать будущие дивиденды невозможно. Однако это не так.

Если юридические особенности и детали корпоративной практики в разных юрисдикциях могут действительно отличаться и влиять на дивиденды, то базовые экономические факторы по всему миру работают одинаково.

Дивидендная политика — документ, регулирующий правила распределения прибыли общества между акционерами. У каждой компании своя индивидуальная дивидендная политика, которая принимается общим собранием акционеров. По своей сути дивполитика — это компромисс между реинвестированием денег на развитие компании и удовлетворением текущих потребностей акционеров.

По правилам листинга Московской биржи наличие дивидендной политики является обязательным для компаний, находящихся в первом котировальном списке. На практике у большинства публичных компаний дивидендная политика есть, независимо от котировального списка. Дивполитики нет, например, у компании «Аптеки 36 и 6», акции которой находятся в котировальном списке второго уровня.

В первую очередь дивидендная политика определяет какую часть прибыли компания распределяет среди акционеров и с какой частотой это происходит. Однако прибыль можно считать по-разному. В российской практике большинство компаний дивиденды считают как часть прибыли по РСБУ, другие — по МСФО. Некоторые компании выплачивают дивиденды из свободного денежного потока или из EBITDA.

Обычно в дивполитике указывается минимальная доля прибыли, которую компания будет выплачивать акционерам. Верхнее ограничение устанавливается реже, но такие примеры тоже есть. Нижняя граница у разных компаний сильно отличается. Одни устанавливают ее на уровне 5−10%, другие 50−60% и даже больше.

Некоторые компании выплачивают фиксированную сумму дивидендов, независимо от размера полученной прибыли. Такая политика, например, у МТС.

Также в дивполитике указываются дополнительные условия и ограничения. Дивиденды могут быть снижены при невысоком FCF или EBITDA или в случае негативных прогнозов у совета директоров относительно будущих прибылей компании или конъюнктуры рынка в целом.

Поскольку конечное решение о выплате дивидендов принимается голосованием акционеров, надо всегда ориентироваться на желание и интересы самого крупного из них. Это особенно важно если мажоритарный акционер владеет контрольным пакетом. Хотя миноритарные акционеры, чувствуя свое слабое положение, зачастую предпочитают получать максимально возможные дивиденды. Потому что это — живые деньги здесь и сейчас. В таких условиях мажоритарию иногда бывает достаточно блокирующего пакета, чтобы реализовать свое дивидендное решение.

Главным примером сильного мажоритарного акционера можно назвать государство. Поскольку государство само по себе деньги не зарабатывает, а потребляет, ему нужны источники денег для обеспечения потребления. Поэтому чаще всего оно заинтересовано в высоких дивидендах, которые нужны для пополнения бюджета. Однако баланс между потреблением и развитием все же соблюдается и говорить о гарантированно высоких дивидендах, при наличии государства в числе акционеров, не приходится.

Также стоит обращать внимание на частных мажоритариев. У таких людей обычно во владении есть несколько бизнесов. Эти бизнесы не обязательно должны быть связаны напрямую. Но бывает такое, что одной компании нужны деньги для заключения выгодной сделки или покрытия долгов. В таких условиях мажоритарий будет заинтересован в выплате высоких дивидендов одной компанией, которыми он покроет финансовые потребности другой.

Поэтому при дивидендном инвестировании крайне важно знать структуру владельцев компании, чтобы заранее понимать на какие решения можно рассчитывать.

Практика показывает, что если в дивидендной политике указана определенная доля прибыли, выплачиваемая на дивиденды, то при наличии сверхдоходов, которые могут быть получены компанией вследствие благоприятных рыночных условий, рост дивидендов не будет пропорционален росту прибыли компании. Дело в том, что акционеры обычно любят устойчивый и прогнозируемый рост дивидендов. Если же компания в текущем году выплатит дивиденды, значительно превышающие привычный уровень, то в следующем году у нее уже может не оказаться достаточного количества денег для того, чтобы снова показать рост. Поэтому менеджмент при наличии сверхдоходов обычно предпочитает показать такой рост дивидендов, который удовлетворит акционеров, но при этом сохранит деньги в компании, чтобы иметь возможность в следующем году снова поднять планку и показать сглаженную устойчивую динамику.

Такое решение менеджмент может принять в случае необходимости обновления капитальной инфраструктуры компании. Это особенно относится к капиталоемким добывающим и производственным компаниям, у которых высокая операционная потребность в капитальных строениях, технике и оборудовании.

Также отказ от дивидендов может быть вызван желанием изменить структуру капитала и снизить долговую нагрузку компании, или в случае снижения ее финансовой устойчивости.

Другими причинами могут стать негативная фаза цикла экономики, негативный прогноз развития в целом экономики, отрасли или цен на базовое для компании сырье, резкое снижение прибыли или наличие перспективного инвестиционного проекта.

Всегда есть внешние силы, влияющие на бизнес компании, которые ее менеджмент не может контролировать. Однако на эти силы менеджмент всегда будет обращать внимание во время подготовки своих рекомендаций по размеру дивидендов.

К таким факторам можно отнести макро-ситуацию на мировом рынке и внутри страны, в которой ведет свою деятельность компания. Если она
международная — приходится учитывать экономическое состояние нескольких стран. Влияют и перспективы развития отрасли. Особенно это заметно на примерах сырьевых компаний — металлургических, нефтегазовых, горнодобывающих. Если цена на базовое сырье снижается и прогнозы негативные, рациональнее будет оставить деньги в компании, чтобы сохранить ее финансовую устойчивость.

Кроме того менеджмент будет ориентироваться на дивидендную политику конкурирующих компаний. Акционер в любой момент может просто забрать свой капитал и отнести его в другую организацию, если условия по дивидендам перестанут его устраивать. Однако в российской практике этот факт не будет иметь большого значения, поскольку ликвидных эмитентов на рынке не так много и большого выбора у акционеров нет.

Еще одним внешним фактором будет общее отношение властей страны к «строительству бизнес-империй». Если государство или общество негативно относятся к крайним проявлениям капитализма, то менеджеры и акционеры компании скорее предпочтут полученную прибыль распределить в виде дивидендов, чем вложить в дальнейшее расширение бизнеса, чтобы в будущем не столкнуться с политическим сопротивлением.

Дело в том, что налоги с дивидендов уплачиваются сразу в момент их выплаты. Если же прибыль останется в контуре компании, она в будущем может принести больше прибыли. Понимание этого аспекта особенно важно, когда у компании есть перспективные инвестиционные проекты.

Приняв предложение менеджмента акционеры не тратят здесь и сейчас на налоги 7,8 млн р., а инвестируют их в проект, который в будущем принесет прибыль. При распределении будущих прибылей акционерам, разумеется, придется заплатить налоги. Но из-за инфляции каждый рубль в будущем гарантированно будет стоить меньше, чем рубль сейчас. Кроме того цикл реинвестирования прибыли теоретически можно продолжать бесконечно.

Разумеется, на практике все не так просто, как в теории. Во-первых, реинвестировать полученную прибыль рационально только при наличии выгодного проекта, доходность которого будет превышать инфляцию. Такой проект, конечно, найти нелегко. Во-вторых, успешная инвестиционная активность компании приведет к росту ее курсовой стоимости, а этот доход также облагается налогом. В-третьих, акционеры могут быть больше заинтересованы в обеспечении своего текущего потребления, а не в инвестиционном развитии компании.

Поскольку в пределах одной страны налоговые ставки обычно относительно постоянны, фактор налогов часто рассматривают при оценке целесообразности выплаты дивидендов в разных странах. Там где ставка налога высокая — акционеры скорее предпочтут реинвестировать прибыль, где низкая — захотят получить в виде дивидендов.